中国风险投资的融资特征
风险投资是科技创新转化、资本市场和产权交易市场有机结合的体系,三者的连接需要适宜的市场环境,主要是金融环境。需要一系列配套的市场服务,其中中介机构是最重要的服务组织。还需要丰富的企业家资源和创业文化。这些属于影响风险投资发展的外部环境因素。
风险投资是金融市场体系的一个组成部分,作为一种投融资机制,是在特定的金融环境下运行的,受金融体系结构、金融市场发展状况和金融体系运行效率的影响。金融环境对风险投资的影响贯穿风险投资的融资、投资和退出过程。
(一)中国风险投资业缺乏成熟、理性的机构投资者参与
风险投资业的最佳资金来源应该包括保险公司、信托投资公司、养老基金和捐赠基金等在内的机构投资者。这些机构投资者资金实力雄厚,资金来源多为长期资金,正好可以满足风险投资的投资期限长、风险高的特点。在西方发达国家,,风险投资的资本供给主要来自保险基金、退休基金等长期效益类机构投资者和少数富裕家庭。近年来,中国风险投资尽管得到了起步发展,但由于我国资本市场不够健全,出于资金安全的考虑,政府对这些机构投资者的资金运作限制较多,与西方风险资本市场相比,资金较缺乏、规模较小,且严重缺乏风险投资主体,能够承受风险的种子资金多掌握在政府手里。
私人权益资本市场是风险资本的主要来源。私人权益资本市场既是对公开资本市场严格管制和高的募资成本约束的突围,是平衡成本节约和风险、收益的补充产物,也与公开资本市场发展情况密切相关。公开资本市场萧条时,企业为了寻求新的资金来源,往往会转向私人权益资本市场。20世纪30年代和40年代,私人权益资本市场在美国的出现就是这种情况。随着两个资本市场的发展,到风险投资出现及成长起来之后,IPO成为风险资本的主要退出途径之一,公开市场的繁荣又成了推动私人权益资本市场的因素。
从美国风险投资成长经历看,机构投资者的参与是促使其风险投资业迅速发展的关键因素。机构投资者不仅是美国公开资本市场的主力,也是私募资本市场的主要参与者。1978年,美国《雇员退休收入保障法》中“谨慎投资人”条款修改,养老基金开始涌人风险投资领域,改变了主要由富裕的个人和家庭提供风险资本的状况。包括养老基金在内的机构投资者的参与大大推动了美国风险投资业的发展。1992年至1995年的四年中,养老基金的比重稳急定在40%以上,捐赠基金的比例也上升至20%左右。
中国风险资本来源渠道。与美国大相径庭,缺乏成熟的机构投资者的参与。2005年至2008年,本土风险资本来源中,个人风险资本从2005年的3%提高到到19.3%;企业的创业资本平均水平保持在46%以上,是国内创业风险资本的主要来源;金融机构参与的程度较低,平均占11.6%;政府投入资本从24%到33.6%不等,是我国风险资本的主要来源之一。
(二)融资渠道相对狭窄
由于受中国的金融环境影响,风险资本来源结构不合理,融资渠道较窄,资金供给不足。金融机构,尤其是机构投资者对风险投资的支持力度非常有限,这是本土风险投资发展的瓶颈。随着社保基金在风险投资领域的松动和解禁,可以期待,未来中国风险资本来源渠道和资金供给会变得丰富。
中国金融市场分业经营、分业监管的模式不利于风险投资的发展。在资本市场为主导的美国,风险资金主要来自养老基金,占50%左右,银行、保险、其他基金等资金占30%左右;在以银行为主导的德国,银行资金占风险资本总量的50%以上,非银行金融机构也达1O%以上。相比之下,差距明显。中国风险投资运行在一个以国有商业银行为主的金融环境中,风险资金来源受到多方限制。
新兴高新技术企业高风险、缺乏固定资产作为抵押和担保、没有稳定的现金流人等特点与银行信贷资金注重稳健操作、追求流动性和注重企业偿债能力的要求相背离。而且我国商业银行吸收了国民大部分的储蓄,维护资金安全性关系到整个金融体系的稳定。限制了大量资金流向风险资本市场的可能。
中国的证券市场,仍然存在严重的股权分离问题,阻碍了中国证券市蚜场的发展。2004年,深圳证券交易所增设了中小企业板,在一定程度上促进了中小型企业的资本运作能力。2009年,创业板推出,使中国证券市场的发展向前迈进了一步,丰富了风险资本的退出渠道,但中国证券市场的先天性制度缺陷使其难以实现中国投融资转换的重任。
与西方国家相比,我国保险公司仍不能发挥主要机构投资者的作用,其投资渠道一直受到严格控制,到2004年才允许直接投资股票市场,投资方式、投资额度和投资管理都处于摸索阶段,机构投资者作用还难以发挥,对风险投资领域的参与深度还远远不够。
(三)被动投资者缺乏
国际上,风险投资公司的有限合伙人(limited partner,即LP,也是投资方)大多数是被动投资者( passivelnvestor),他们一般不干预资金管理者普通合伙人( generalpartner,即GP,风险投资家)的投资活动。
一般来说,外国风险投资者更习惯于被动投资( passive invest),不会过多介入企业日常经营管理,而中国本土风险投资者为了保护自己的利益,则倾向于主动进入管理层,在投资之后监测风险企业并参与管理,关注企业的经营发展,参与所投资的风险企业的管理和决策,对企业进行必要的财务监管,同时利用自己的影响力帮助企业成长。这也是外国风险投资者与中国本土风险投资者较为不同的地方。
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